预测框架 -- “搭积木”根据海豚君分析Oracle目前处于严重两级割裂状态。OCI之外业务接近“安度晚年”26财年占总营收约70%可视为业务和估值“底座”虽无看点但业绩可见性高。OCI板块则机遇与风险并存公司25 - 30财年总营收约92%的增量由其贡献但AI算力需求集中、前置投入大公司面临资产负债表风险。1.1 “底座型”业务情况简介“底座”业务包括OCA SaaS、传统软件、硬件售卖和咨询服务。传统软件和硬件业务预计延续营收小幅萎缩趋势26 - 30财年复合增速 - 2%。OCA SaaS板块占总营收20%多核心产品线Strategic Back - Office预计26 - 30财年复合增长15% - 16%带动OCA板块同期平均12%增长。汇总“Legacy”业务和OCA SaaS业务剔OCI外业务营收预期从26财年约490亿增长到30年567亿复合增速3.6%。负面情形是AI替代传统软件致营收断崖下滑乐观情形是OCI业务带动“底座”业务复苏但前者概率更高。1.2 细探OCI业务OCI可分为遗留的Legacy业务、云数据库业务和Core OCI业务。Legacy Hosting业务占OCI收入不足3%且营收收缩数据库业务是优势业务25财年营收体量20 - 21亿占OCI约22% - 23%24 - 25财年同比增长20% - 30%Core OCI业务是主体25财年总收入约75亿占OCI约3/4可分为非AI和AI算力租赁两部分。非AI算力租赁面向常规企业25财年营收略低于60亿24 - 25财年收入增长40% - 50%AI算力租赁目前体量小25财年营收不足20亿占总营收约3%23 - 26财年增长速度超200%。1.3 OCI的营收会是多少Legacy Hosting业务营收预计逐年低个位数%下滑数据库云业务有望增长因其是传统优势业务且云端迁移空间大。Core OCI业务中公司指引隐含其营收从26财年140多亿爆发式增长到30财年1500多亿其中AI部分从不到60亿涨至1200亿非AI部分从80亿增长到330亿。30财年Core OCI年营收相当于25年全球IaaS收入规模超60%OCI营收将接近谷歌云相当于AWS和Azure的50% - 55%。Core OCI营收目标能否实现2.1 交叉验证下$1000亿营收更现实通过多种方法判断Oracle实现Core OCI营收目标的可能性。方法一在手订单验证当前在手订单最多支持Core OCI单年营收峰值约1000亿离30财年1500亿目标有缺口。方法二算力供给充足吗实现1500亿营收需15GW上线算力规模目前Oracle累积已规划总算力规模约10.9GW对应收入峰值约1100亿与在手订单计算结果接近离目标有差距。方法三有足够的需求吗OpenAI到2030年算力总支出约1000亿Oracle与OpenAI合同已占其约60%难再获大额订单需开拓其他大客户。从终端用户需求看虽有足够行业总需求但Oracle需获足够市占率。AI业务暴涨的营收又能带来多少利润3.1 毛利率拖累影响有多大Core OCI以外产品线分三类传统软件业务毛利率超90%OCA SaaS等业务毛利率约70%Legacy Hosting和咨询板块毛利率20% - 30%。非Core OCI板块毛利率预期平稳或略降。总毛利率受低毛利率的Core OCI营收占比和AI业务稳态毛利率影响Oracle AI业务毛利率指引30% - 35%合理预计整体毛利率从25年70%出头下滑到30财年约45%总毛利润增长跑输营收。3.2 Capex、负债 利息支出新建1GW算力中心Capex约250亿后续实际投入可能更低假设为200亿每GW。28 - 29财年Capex的70% - 75%由新增负债承担30财年降为20%。Oracle平均负债利率4.6% - 5%30财年利息支出达峰值约110亿占当年收入5%相比CoreWeave优势明显。价值分析除AI外部分到30年营收约1030亿毛利率65%利润约330亿。AI部分分乐观和中性保守情境乐观情境下OCI营收近1600亿AI部分贡献约1200亿中性保守情境下OCI营收1000多亿AI部分营收约750亿。AI完全破灭概率小OCI营收达1000亿概率高乐观情形也有机会。